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本期海問上市公司交易簡(jiǎn)析精選了繼峰股份收購(gòu)Grammer案例，對(duì)本次交易的基本架構(gòu)以及交易看點(diǎn)進(jìn)行簡(jiǎn)要梳理、評(píng)析。

一、前言

2019年7月4日，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（“中國(guó)證監(jiān)會(huì)”）上市公司并購(gòu)重組審核委員會(huì)發(fā)布審核結(jié)果公告，寧波繼峰汽車零部件股份有限公司（“繼峰股份”，股票代碼為603997）發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易項(xiàng)目獲得無條件通過。本次交易完成后，繼峰股份將通過寧波繼燁投資有限公司（“繼燁投資”）間接持有德國(guó)上市公司GRAMMER Aktiengesellschaft（“Grammer”）84.23%股份。

以下是我們對(duì)本次交易基本情況以及監(jiān)管部門關(guān)注的重點(diǎn)問題進(jìn)行的簡(jiǎn)要梳理。

二、本次交易基本情況

本次交易前，上市公司實(shí)際控制人王義平、鄔碧峰、王繼民在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立了繼燁投資，并通過向繼燁投資增資的方式引入外部投資者（均為境內(nèi)主體）。此后，繼燁投資通過其境外子公司繼燁（盧森堡）及繼燁（德國(guó)）以協(xié)議轉(zhuǎn)讓和要約收購(gòu)的方式收購(gòu)了Grammer 84.23%股份，交易對(duì)價(jià)共計(jì)約498,199.70萬(wàn)元。繼燁投資無實(shí)際業(yè)務(wù)，系用于收購(gòu)Grammer控制權(quán)的持股平臺(tái)。

在本次交易中，繼峰股份擬向繼燁投資的股東非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買其持有的繼燁投資100%股權(quán)，同時(shí)擬向不超過十名符合條件的特定投資者非公開發(fā)行股份及可轉(zhuǎn)換債券募集配套資金。在本次交易中，繼峰股份向交易對(duì)方支付對(duì)價(jià)的金額和具體方式如下（單位人民幣萬(wàn)元）：

本次交易完成后，繼燁投資將成為繼峰股份全資子公司，繼峰股份從而間接持有Grammer 84.23%股份，實(shí)現(xiàn)對(duì)于Grammer的控制并將其納入自身合并報(bào)表范圍。本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，但不構(gòu)成重組上市。

本次交易前后繼峰股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)變化如下：

交易前

交易后（考慮直接發(fā)行股數(shù)以及可轉(zhuǎn)換債券按照初始轉(zhuǎn)股價(jià)格轉(zhuǎn)股之影響，不考慮配套募集資金發(fā)行情況）

三、本次交易的主要看點(diǎn)

1、定向可轉(zhuǎn)債作為支付工具和配套融資工具

在本次交易中，繼峰股份擬向?qū)幉|證繼涵投資合伙企業(yè)(有限合伙)（“東證繼涵”）定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券（“定向可轉(zhuǎn)債”）以購(gòu)買東證繼涵所持有的繼燁投資的股份，同時(shí)擬非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券及股份募集配套資金不超過79,800萬(wàn)元。本次交易是目前少數(shù)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的以定向可轉(zhuǎn)債作為并購(gòu)重組支付工具和募集配套資金融資工具的案例之一。

定向可轉(zhuǎn)債作為并購(gòu)重組的支付工具早在2014年就有原則性規(guī)定。國(guó)務(wù)院于2014年3月7日發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場(chǎng)環(huán)境的意見》（國(guó)發(fā)[2014]14號(hào)），提及“允許符合條件的企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股、定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券作為兼并重組支付方式”。2014年10月23日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，亦規(guī)定上市公司可以向特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于購(gòu)買資產(chǎn)或者與其他公司合并。但此后較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)未發(fā)布關(guān)于定向可轉(zhuǎn)債的實(shí)施細(xì)則，而市場(chǎng)上亦始終沒有定向可轉(zhuǎn)債作為并購(gòu)重組支付工具的先例。

2018年11月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證監(jiān)會(huì)試點(diǎn)定向可轉(zhuǎn)債并購(gòu)支持上市公司發(fā)展》的公告（“試點(diǎn)公告”），鼓勵(lì)上市公司在并購(gòu)重組中定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券作為支付工具，試點(diǎn)公告發(fā)布后，一些上市公司開始了對(duì)定向可轉(zhuǎn)債的積極嘗試。賽騰股份（股票代碼為603283）于2018年11月8日率先公布擬通過發(fā)行定向可轉(zhuǎn)換債券、股份和現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)，成為首例將定向可轉(zhuǎn)債用于并購(gòu)支付的案例。2018年12月27日，中國(guó)動(dòng)力（股票代碼為600482）發(fā)布了重大資產(chǎn)重組預(yù)案，首次提出擬將定向可轉(zhuǎn)債用于并購(gòu)支付和配套融資。截止目前，包括繼峰股份在內(nèi)僅有少量上市公司發(fā)布了擬將定向可轉(zhuǎn)債用于并購(gòu)支付和配套融資的交易預(yù)案，其中繼峰股份和新勁剛（股票代碼為300629）已獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)。

2、交易對(duì)方中合伙企業(yè)最終出資自然人的鎖定期安排

在本次交易中，中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求繼峰股份補(bǔ)充披露，交易完成后交易對(duì)方中有限合伙企業(yè)的最終出資自然人持有合伙企業(yè)份額的鎖定安排。繼峰股份在回復(fù)反饋意見中說明，本次交易的交易對(duì)方均為有限合伙企業(yè)，其中為本次交易專門設(shè)立且涉及最終出資自然人持有合伙企業(yè)份額的交易對(duì)手為馬鞍山固信君瀛股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙) (“固信君瀛”)和新余潤(rùn)信格峰投資合伙企業(yè)(有限合伙)(“潤(rùn)信格峰”)。固信君瀛、潤(rùn)信格峰最終出資人的間接鎖定承諾情況如下：

上市公司并購(gòu)重組案例中的間接鎖定承諾并非現(xiàn)行規(guī)則的強(qiáng)制性要求。《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（“《重組辦法》”）僅規(guī)定交易對(duì)方以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)而取得的上市公司股份，在鎖定期內(nèi)不能減持，但并未禁止直接或間接持有交易對(duì)方股份或財(cái)產(chǎn)份額的投資者在鎖定期內(nèi)通過轉(zhuǎn)讓交易對(duì)方上層權(quán)益份額的方式實(shí)現(xiàn)提前退出。由于上市公司并購(gòu)重組案例中，交易對(duì)方的投資層級(jí)通常較多，前述規(guī)定可能會(huì)導(dǎo)致一定的監(jiān)管盲區(qū)。近年來，越來越多的上市公司并購(gòu)重組案例顯示，當(dāng)交易對(duì)方為專為本次交易而設(shè)立，或以持有標(biāo)的資產(chǎn)為目的的有限合伙、資管計(jì)劃時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在反饋意見中通常會(huì)問及該等有限合伙、資管計(jì)劃的最終出資人的鎖定安排。在此情形下，除交易對(duì)方需要按照《重組辦法》的規(guī)定承諾在鎖定期內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓所持有的上市公司股份外，交易對(duì)方的最終出資人還需要承諾在鎖定期內(nèi)，不以任何方式變更所持有的交易對(duì)方財(cái)產(chǎn)份額，亦不由其他第三方以任何方式享有其通過交易對(duì)方享有的與上市公司股份有關(guān)的權(quán)益。

上市公司并購(gòu)重組案例中，間接鎖定已成為一種較為常見的安排，但在個(gè)案的具體實(shí)踐中可能還存在一些差異。例如，在本次交易中，間接鎖定的承諾方為固信君瀛和潤(rùn)信格峰的持有合伙企業(yè)份額的最終出資自然人，但不包括固信君瀛和潤(rùn)信格峰的有限責(zé)任公司型合伙人，而更為常見的間接鎖定承諾方則包括相關(guān)交易對(duì)方的全體合伙人（包括自然人合伙人和各類機(jī)構(gòu)合伙人）。我們對(duì)近期上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)之交易對(duì)方間接鎖定案例進(jìn)行了梳理，具體請(qǐng)見附件一。

3、財(cái)務(wù)顧問的獨(dú)立性

海通證券股份有限公司（ “海通證券”）為本次交易的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問。海通證券發(fā)起設(shè)立的上海并購(gòu)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（“上海并購(gòu)基金”）為本次交易的交易對(duì)方。海通證券作為GP持有3.37%基金份額，作為L(zhǎng)P持有31.96%基金份額。本次交易完成后，上海并購(gòu)基金將持有繼峰股份4.16%股份。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在反饋意見中對(duì)海通證券與繼峰股份是否存在利害關(guān)系、海通證券擔(dān)任本次交易獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問是否符合相關(guān)規(guī)定表示關(guān)注。

我們理解，現(xiàn)行規(guī)則并未完全禁止獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問的關(guān)聯(lián)方作為上市公司并購(gòu)重組的交易對(duì)方，此類案例雖不多見，但并非完全為孤例，例如天翔環(huán)境（股票代碼為300362）、中泰股份（股票代碼為300345）在并購(gòu)重組中都被問詢過類似問題。前述案例主要從關(guān)聯(lián)交易對(duì)方的設(shè)立背景、在并購(gòu)重組中的參與情況等角度進(jìn)行論述。此外，《上市公司并購(gòu)重組財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)管理辦法》第十七條列舉了不得擔(dān)任上市公司并購(gòu)重組財(cái)務(wù)顧問的六種情形，其中之一為獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問不得“持有或通過協(xié)議、其他安排與他人共同持有上市公司股份達(dá)到或者超過5%，或者選派代表?yè)?dān)任上市公司董事”。在本次交易中，繼峰股份逐條分析了海通證券不存在包括上述情形在內(nèi)的不得擔(dān)任上市公司并購(gòu)重組財(cái)務(wù)顧問的六種情形，從而論證了海通證券與繼峰股份之間不存在利害關(guān)系，可以擔(dān)任本次交易的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問。

4、Grammer股權(quán)質(zhì)押對(duì)本次交易的影響

根據(jù)《重組辦法》第十一條第（四）項(xiàng)和第四十三條第一款第（四）項(xiàng)的規(guī)定，上市公司重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)應(yīng)權(quán)屬清晰，資產(chǎn)過戶或者轉(zhuǎn)移不存在法律障礙，相關(guān)債權(quán)債務(wù)處理合法，并能在約定期限內(nèi)辦理完畢權(quán)屬轉(zhuǎn)移手續(xù)。本次交易前，為取得Grammer 25.56%股權(quán)，本次交易標(biāo)的公司繼燁投資的子公司繼燁（德國(guó)）申請(qǐng)了金額為17,600萬(wàn)歐元的離岸銀行貸款，并將其持有的Grammer 84.23%的股權(quán)質(zhì)押給債權(quán)人德商銀行。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在反饋意見中要求繼峰股份補(bǔ)充披露本次交易是否符合《重組辦法》的前述規(guī)定，繼峰股份就此作出肯定回復(fù)，并具體說明如下：

· 前述股權(quán)質(zhì)押涉及的股份為繼燁（德國(guó)）所持有的Grammer的股份，而非本次交易標(biāo)的繼燁投資100%股份。本次交易標(biāo)的權(quán)屬清晰，在相關(guān)法律程序和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)協(xié)議約定的先決條件得以完整履行的情況下，標(biāo)的資產(chǎn)過戶不存在重大法律障礙；

· 繼燁（德國(guó)）與德商銀行簽署的貸款協(xié)議未包含對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、控制權(quán)變更等的限制性條款，不會(huì)限制或影響本次交易的實(shí)施；

· Grammer的融資活動(dòng)及業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)并未因股權(quán)質(zhì)押受到不利影響；

· 現(xiàn)有貸款存續(xù)期內(nèi)，Grammer分紅款足以覆蓋德商行貸款利息，繼燁投資具備充分的現(xiàn)金流支付德商行貸款利息，繼燁（德國(guó)）于現(xiàn)有貸款存續(xù)期后不存在重大的債務(wù)償付風(fēng)險(xiǎn)；

· 子公司股權(quán)質(zhì)押行為系境外并購(gòu)融資貸款的常見增信措施，結(jié)合近年可比交易，上述抵押行為符合境外并購(gòu)融資的行業(yè)通行做法，不構(gòu)成本次交易的法律障礙。

附件一：關(guān)于上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)之交易對(duì)方間接鎖定的案例梳理

1、中國(guó)證監(jiān)會(huì)通常會(huì)要求上市公司補(bǔ)充披露交易對(duì)方中的有限合伙、資管計(jì)劃等是否專為本次交易設(shè)立，是否以持有標(biāo)的資產(chǎn)為目的，是否存在其他投資，以及合伙協(xié)議及資管計(jì)劃約定的存續(xù)期限。

2、在上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的交易中，間接鎖定承諾方主要是專為本次交易設(shè)立，或以持有標(biāo)的資產(chǎn)為目的的有限合伙的全體合伙人，包括自然人合伙人，以及其他性質(zhì)的合伙人。

3、除上述外，間接鎖定承諾方案的個(gè)案實(shí)踐可能會(huì)有差異，例如華自科技、韋爾股份。