2020-03-25
海問觀察：私募基金投資涉及的經營者集中申報
作者：
陶杰
林熙翔
2020年1月6日，國家市場監督管理總局反壟斷局（以下簡稱“市場監管總局”）發布對安博凱直接投資基金JC第四有限合伙（以下簡稱“安博凱”）收購上海思妍麗實業股份有限公司（以下簡稱“思妍麗”）股權未依法申報案作出的行政處罰決定（以下簡稱“安博凱/思妍麗案”）。
就違法事實，根據行政處罰決定和公開渠道的有限信息，安博凱自思妍麗現有股東處受讓思妍麗23.53%的股份（以下簡稱“本次交易”）。本次交易前思妍麗“股權分散，無最終控制人”；本次交易后，市場監管總局認為安博凱取得思妍麗的“控制權”，本次交易構成經營者集中，且由于安博凱和思妍麗的營業額達到法定申報標準，本次交易構成應當申報的情形。本次交易在完成工商變更登記前未取得市場監管總局經營者集中的批準決定，構成未依法申報的情形。經評估，市場監管總局認為該項經營者集中不會產生排除、限制競爭的效果。就行政處罰，市場監管總局對安博凱處以35萬元人民幣罰款。就調查程序，市場監管總局于2019年6月28日就安博凱/思妍麗案立案調查，于2019年12月20日作出行政處罰決定，調查工作歷時約6個月。
根據我們的觀察，安博凱/思妍麗案應是中國反壟斷執法機構公布的第一宗處罰對象為私募股權基金的未依法申報經營者集中案件。近年來，隨著市場參與者合規意識的增強，我們注意到涉及以私募股權基金為交易一方的投資、并購交易的經營者集中申報逐漸增加，特別是對于主流的人民幣基金或美元基金而言漸成常態。在市場監管總局加強反壟斷執法力度的背景下，安博凱/思妍麗案的出現可能是一個適時和有力的警示。考慮到私募股權基金投資在經營者集中申報方面的一些特殊性，本文將結合過往的申報經驗和市場觀察，就基金投資人可能關注的常見問題作簡要分析和提示，幫助基金投資人就此事宜形成基本的理解，在投資項目的執行和管理過程中作出初步判斷。
1、少數股權投資需要申報嗎？
這是一個經常提及的問題。股權比例并非判斷是否觸發經營者集中申報義務的唯一考慮因素，少數股權投資是否需要申報，取決于基金投資人是否取得目標公司的“控制權”，以及基金投資人和其他“參與集中的經營者”的營業額是否達到法定的申報標準，如同時符合前述兩項條件且不存在豁免申報情形的，則少數股權投資構成一項需要申報的“經營者集中”。未經批準，不得實施集中。
就何為取得“控制權”，反壟斷執法機構在經營者集中審查的執法實踐中已形成相對成熟的理解，為指引之目的亦提供了若干考慮因素。核心的判斷標準是基于交易文件和公司治理文件，投資人是否在公司治理層面取得就目標公司日常經營管理事項或者戰略決策事項的控制權或者可以施加決定性影響。如果投資人僅在公司治理層面取得慣常的小股東保護權利（例如取得就章程修訂、注冊資本增減和合并清算分立等事項的一票否決權），則通常不會被認為是取得目標公司的“控制權”；但是，如果投資人就目標公司的高級管理人員任免、財務預算和經營計劃等日常經營管理事項或者戰略決策事項取得一票否決權，則通常會被認為取得目標公司的“控制權”，進而與目標公司的創始股東（通常投資中其就目標公司的控制權均會得以維持）和/或同一輪次的其他取得“控制權”的投資人形成就目標公司的“共同控制”。為避免被認定為“共同控制”，一些投資人會考慮避免在慣常的投資者權利保留條款/保護性條款中，要求就日常經營管理事項具有一票否決權，或者考慮通過公司治理條款上的機制設計，與其他同一輪次或者優先股的投資人聯合就特定日常經營管理事項具有一票否決權（換言之，就特定投資者而言，不享有一票否決權）。
就法定的申報標準，根據適用規則，達到以下申報標準之一的經營者集中必須進行事前申報：（1）參與集中的所有經營者上一會計年度在全球范圍內的營業額合計超過100億元人民幣，并且其中至少兩個經營者上一會計年度在中國境內的營業額均超過4億元人民幣；或者（2）參與集中的所有經營者上一會計年度在中國境內的營業額合計超過20億元人民幣，并且其中至少兩個經營者上一會計年度在中國境內的營業額均超過4億元人民幣（合稱“營業額標準”）。
就何為“參與集中的經營者”，是各種交易結構項下分析申報義務的重點。作為一般性的原則，（1）就合并交易而言，指合并雙方；（2）就新設合營企業而言，指取得合營企業“控制權”的各方；（3）就并購或投資交易而言，指目標公司和取得目標公司“控制權”的一方或多方。
此外，就何種交易需要申報，一些常見誤區還包括：
只有構成或可能構成“壟斷”的投資或并購交易才需要申報？是否觸發申報義務和一項交易是否具有排除或限制競爭的影響（以下簡稱“競爭關注”）是兩個不同問題。如達到第1題所列標準，則需要向市場監管總局申報，市場監管總局將評估特定交易是否存在競爭關注。
只有涉及相同行業或者具有縱向關系行業的投資或并購交易才需要申報？不是一個判斷是否需要申報的考慮因素；但是，不涉及相同行業和縱向關系行業的“混合并購”通常不會有顯著的競爭關注，亦有利于較快地通過審查。根據觀察，私募基金作為申報人的案件中“混合并購”的情形不在少數。
只有交易各方涉及中國境內企業的情形才需要申報？只要構成一項“經營者集中”，且交易各方的營業額（測試指標包括中國境內營業額和全球營業額）達到營業額標準即需要申報。換言之，適用規則的著眼點不在于交易各方的住所地，而在于交易各方在中國境內的營業額和/或全球的營業額是否達到一定的門檻，以此參數評估相關交易的規模以及就中國市場的潛在影響，進而將其納入監管范疇。
設立合營企業不需要申報？需要視具體情形分析：如果新設合營企業中，有兩個或以上的合營方就合營企業具有“控制權”，則構成一項“經營者集中”；如果具有“控制權”的合營方的營業額達到法定營業額標準，則需要申報。
2、私募投資基金的營業額如何計算？
應當追溯至基金的最終控制人，將其具有“控制權”的所有主體的營業額計算在內，以此為基礎測算是否達到營業額標準。作為一般性的參考：
計算基金直接或間接控制的其他主體的營業額時，應將其具有“控制權”的portfolio companies（以下簡稱“被投企業”）的營業額計算在內；
計算直接或間接控制基金的其他經營者的營業額時，應穿透基金的普通合伙人（或者，根據基金的治理文件就基金具有“控制權”的主體），追溯至最終控制人層面，計算控制的所有實體的合計營業額。
此外，就營業額如何計算，一些常見誤區和疑問還包括：
如何理解上一會計年度營業額中的“上一會計年度”？以簽署集中協議之日為基準確定上一會計年度；
計算營業額時，是否需要劃分行業，與交易不相關的業務營業額是否需要計算？不需要劃分行業，均需納入計算；
如何理解“中國境內的營業額”？以買方所在地為標準計算參與集中的經營者中國境內產生的營業額。
3、可以適用簡易程序嗎？
這是確定觸發申報義務后投資人最為關注的問題。是否能夠適用簡易程序，取決于“參與集中的經營者”（包括私募基金投資人、目標公司和其他取得目標公司“控制權”的相關方）在相關市場的市場份額。
經營者集中申報和審查通常是影響交易時間表的重要因素，如能適用簡易程序，將相對顯著地減少審批時間，提高擬議投資或收購的確定性。我們欣喜地注意到，近年來市場監管總局的審批提速，不少申報案件自提交申報之日起1-2個月左右即取得經營者集中的批準決定；而適用普通程序的案件，如無實質的競爭關注，自提交申報之日通常4-6個月之內亦可取得批準決定。
4、執法機構審查中重點關注哪些內容？
是否存在競爭關注。經營者集中審查工作的方法論是首先界定擬議交易的“相關市場”，其次是考察相關市場中參與集中的經營者的市場地位，評估擬議交易就相關市場的競爭方面的影響。作為界定擬議交易的相關市場的起點，執法機構主要關注私募基金投資人及其控制的被投企業與目標公司的業務之間是否存在橫向重合或者縱向關系：（1）如存在橫向重合，則執法機構會關注私募基金投資人通過擬議交易所增加的相關市場的市場份額是否會引起實質的競爭關注；（2）如存在縱向關系，則執法機構會關注擬議交易是否會引起封鎖效應（即參與集中一方在上游具有市場優勢地位，在與下游的目標公司集中之后，其利用優勢地位在下游市場產生排除競爭的效應；反之亦然）。
過去三年是否存在未依法申報的情形。申報文件要求申報人及其關聯方需披露過往三年在相關市場是否存在經營者集中的情形。執法機構會進一步關注申報人及其關聯方的相關經營者集中是否依法申報；如存在未依法申報的情形，反壟斷局監察執法處可能會介入調查，就正在進行中的申報進程也可能會帶來不利影響。此外，就我們所知，“過去存在未依法申報的情形”是簡易案件在立案后的10天公示期間內，第三方投訴舉報的主要問題之一。
5、未依法申報的法律后果嚴重嗎？
反壟斷執法機構可以采取責令停止實施集中限期處分股份或者資產、限期轉讓營業以及采取其他必要措施恢復到集中前的狀態（以下合稱“撤銷交易”），可以處五十萬元以下的罰款。就目前反壟斷執法機構公開的未依法申報處罰先例來看，尚未有處以撤銷交易處罰的情形，而是均處五十萬元以下的罰款（根據違法實施集中之后是否主動書面報告、調查過程中是否承認違法并能夠配合調查等因素量罰，罰款金額在15萬元至40萬元不等）。
與此相關的常見問題還包括：
如何理解未依法申報“實施”集中？未依法申報實施集中，又稱“搶跑”。從反壟斷執法機構公開的未依法申報處罰先例來看，工商變更登記并不是判斷“實施”集中的唯一標準，取得目標公司的“經營管理權”亦可能被認定“實施”集中。此外，實務中交易相關方進行競爭敏感信息的交換或者進行業務協同，亦存在被認定為“搶跑”的風險。
是否有追溯時效？根據《行政處罰法》，違法行為在2年內未被發現的，不再給予行政處罰。法律另有規定的除外。前款規定的期限，從違法行為發生之日起計算；違法行為有連續或者繼續狀態的，從行為終了之日起計算。從反壟斷執法機構公開的未依法申報處罰先例來看，部分先例在交易交割超過2年以后被立案調查和處罰的情形。我們理解，執法機構作出處罰的理由應是基于未依法集中的違法行為處于“連續或者繼續狀態”。
此外，提示關注的是，2020年1月2日，國家市場監督管理總局公布的《〈反壟斷法〉修訂草案（公開征求意見稿）》中，將違法實施集中的罰款金額提高至經營者“上一年度銷售額百分之十”。就此事宜的簡要分析，請見海問觀察：《反壟斷法》修訂草案公開征求意見。
6、合規建議
從具體投資項目實施的角度，建議結合具體項目中的商業訴求（包括項目執行周期的訴求）以及相關各方的營業額數據，合理擬定交易文件中的投資者的權利保留條款/保護性條款以及公司治理方面的其他安排。如經評估涉及經營者集中申報的，在外部律師的協助下，協調目標公司提供相關信息和數據，盡快啟動申報工作。
從內部管理流程優化的角度，建議（1）建立可執行的“控制權”標準（適當考慮各主要司法轄區的標準），結合交易文件中規定的投資者在被投企業公司治理方面的權利，系統梳理和不時更新基金“控制的”被投企業列表；（2）定期統計基金“控制的”被投企業的主要業務、按年度的國別營業額數據。前述管理流程，對從事跨境交易和/或控制權交易的私募投資基金而言，一方面，有助于提取基金在特定司法轄區的營業額數據（基金“控制的”被投企業的營業額應當計入基金的營業額），在評估特定項目是否涉及相關司法轄區的申報義務時作出較為快捷的判斷，另一方面，在涉及申報的情形下，提取相關信息以分析基金被投企業與目標公司的業務關系并進行競爭分析，同時確保向同一執法機構前后提交的申報文件或者向各司法轄區提交的申報文件中被投企業信息的一致性。
從投后管理運作合規的角度，由于私募基金于特定時期會專注于重點“賽道”，進行投資布局，因此，基金投資人或其委派至被投企業的董事（如有）可能有機會獲取同一“賽道”被投企業的業務信息甚至參與經營決策。建議考慮設置“防火墻”，避免基金投資人協同作為競爭者的被投企業（或者作為競爭者的被投企業以基金投資人作為平臺），進行競爭敏感信息（定價、產量、客戶清單、投標方案、業務擴張/收縮計劃、研發項目/策略等）的交流，甚至達成合謀和實施反壟斷法所禁止的業務協同。
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