2020-05-02
海問觀察：初探創業板IPO注冊制改革系列（二）
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2020年4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》，宣告創業板試點注冊制改革正式啟動。我們此前已對創業板注冊制改革涉及的首次公開發行并上市（以下簡稱“IPO”）的發行條件、上市條件、各板塊比較以及過渡期事項作了探討，具體請參見與本文一同發布的《初探創業板IPO注冊制改革系列（一）》（為方便讀者手機閱讀，筆者已對此前公布的該篇文章的部分內容和格式作了調整）。在充分借鑒科創板相關制度的基礎上，中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）及深圳證券交易所（以下簡稱“深交所”）亦將表決權差異安排制度引入了創業板，并對創業板的股權激勵制度進行了重大改革。本文作為初探創業板IPO注冊制改革專題研究的系列二，旨在就創業板試點注冊制改革后的前述制度，比照其他板塊的現行規定進行討論。
一、表決權差異安排制度
（一）表決權差異安排制度比較
基于科創企業發展的內在需求和其公司治理的實踐選擇，解決創業公司創始人或具有重要貢獻的人員在公司發展過程中可能面臨的股權稀釋、控制力下降等問題，科創板在國內第一次引入了表決權差異安排制度，即發行人按照《中華人民共和國公司法》第一百三十一條的規定，在一般規定的普通股份之外，發行擁有特別表決權的股份；每一特別表決權的股份擁有的表決權數量大于每一普通股份擁有的表決權數量，其他股東權利與普通股份相同。創業板試點注冊制改革后，亦借鑒科創板允許設置特別表決權的企業上市，并且在充分借鑒科創板的表決權差異安排制度的基礎上，深交所于2020年4月27日發布的《深圳證券交易所創業板股票上市規則（2020年修訂征求意見稿）》對表決權差異安排制度作出了基本規范，以充分保護中小投資者權益，主要體現在：
明確表決權差異安排只能在上市前設置；每份特別表決權股份的表決權數量應當相同，且不得超過每份普通股份的表決權數量的10倍；
限制擁有特別表決權股份的主體資格和后續變動；特別表決權股東合計持股應當達到公司全部已發行有表決權股份的10%以上；不得提高特別表決權的既定比例；特別表決權股份不得在二級市場進行交易；
明確按“一股一權”表決的股東大會審議事項，防范股東濫用特別表決權損害其他股東合法權益；以及
強化特別表決權信息披露要求及監事會、保薦機構的監督、督導責任。
筆者就本次創業板注冊制改革下的表決權差異安排制度的具體規則與科創板現行相關規則進行了梳理，具體如下（與科創板的差異部分已標紅注明）：
從上述可以看出，與科創板相比，創業板試點注冊制改革后有關表決權差異制度的規定，（1）在設置表決權差異制度的準入門檻上，增加了凈利潤的要求，筆者認為這與創業板的目標定位有關；（2）在信息披露要求及相關主體監督、督導責任方面比科創板更為嚴格，不僅加強了特殊表決權股東和上市公司在特定情形下的通知和披露義務，亦增加了保薦機構在持續督導期間的督導責任；（3）在“一股一權”表決事項中增加了“聘請或者解聘監事”事項，進一步防范股東濫用特別表決權損害其他股東合法權益，以及強化了對中小投資者權益的保護。
（二）相關案例
經檢索公開披露的科創板案例，截至本文發布之日，設置表決權差異安排的主要案例情況如下：
1、優刻得（股份代碼：688158；于2020年1月20日上市）
根據公開披露文件，2019年3月17日，優刻得設置特別表決權，共同實際控制人季昕華、莫顯峰及華琨合計直接持有優刻得首次公開發行前26.8347%的A類股份，A類股份每股擁有的表決權數量為其他股東（包括該次公開發行對象）所持有的B類股份每股擁有的表決權的5倍。據此，發行前，季昕華、莫顯峰及華琨合計持有優刻得64.7126%的表決權；發行完成后其將合計持有優刻得23.1197%的股份及60.0578%的表決權。
自特別表決權設立以來，優刻得運行該等特別表決權制度的時間較短；同時，除非經優刻得股東大會決議終止特別表決權安排，優刻得特別表決權設置將持續、長期運行。此外，優刻得于2015年曾于紅籌架構下在開曼公司層面設置特別表決權并運行約18個月。
2、九號智能（交易所審核中；于2020年4月21日更新對交易所第二輪問詢的回復）
根據公開披露文件，九號智能自2015年起即設置有特別表決權機制。
根據2019年4月2日九號智能審議通過的《公司章程》（草案），其公司股份分為A類普通股股份（普通股份）和B類普通股股份（特別表決權股份），每份B類普通股股份具有5份表決權，除表決權差異外，A類普通股股份與B類普通股股份具有的其他股東權利完全相同。發行人實際控制人高祿峰、王野通過其各自控制的5家境外實體合計控制的公司B類普通股占公司已發行總股本的28.65%，據此，其通過該等境外實體合計控制九號智能66.75%的投票權，首次公開發行后將合計控制九號智能63.47%的投票權。
上述案例的共同特點主要包括：（1）在特別表決權設置后，由實際控制人享有的表決權比例超過50%，但低于2/3，該等比例可以在強化實際控制人對公司的控制權以及保護其他股東的表決權比例之間形成較好的平衡；（2）發行人均曾在2015年有過表決權差異的安排并穩定運行一段時間，該等歷史經驗可以在一定程度上論證設置特別表決權的必要性、合理性以及公司治理的有效性。
（三）交易所審核重點
從科創板案例來看，對于存在表決權差異安排的發行人，交易所會尤為關注其表決權差異設置的合法性、必要性、合理性、對公司治理穩定和有效性及其他股東權利的影響，以及是否進行了充分的披露等方面的問題。按照本次創業板試點注冊制改革所建立的滬深交易所審核工作的協調機制，以及保持審核標準、尺度、進度大體一致、杜絕市場之間的監管套利的原則，相關科創板案例中交易所有關表決權差異安排的關注點亦對將來創業板試點注冊制下的申報企業具有重要的借鑒意義，具體總結如下：
二、股權激勵制度
股權激勵制度是指公司以本公司股票為標的，采用限制性股票、股票期權或者其他方式，對董事、高級管理人員及其他員工進行長期性激勵的制度。從IPO的角度，股權激勵制度可以分為上市前制定并實施的股權激勵制度與上市后制定并實施的股權激勵制度，監管機構對此有不同的監管要求。
（一）上市前制定并實施的股權激勵制度
在現行主板、中小板、創業板規則下，主要基于發行人股權清晰穩定的考量，監管機構在實踐中暫不允許存在上市前制定且未實施完畢的股權激勵計劃的企業上市。而科創板則第一次從規則和實踐上允許存在上市前制定且未實施完畢的股權激勵計劃（具體形式包括員工持股計劃、股票期權計劃、限制性股票計劃等）的企業上市。在本次創業板試點注冊制改革的背景下，深交所于2020年4月27日發布的《深圳證券交易所創業板股票發行上市審核規則（征求意見稿）》概括性地規定了“發行人存在實施員工持股計劃、期權激勵等事項的處理，由本所另行規定”。截至本文發布之日，該等規定尚未發布。若創業板能借鑒科創板的現行規則，允許存在上市前制定且未實施完畢的股權激勵計劃的企業上市，也勢必將是本次創業板試點注冊制改革的一大看點，讓我們拭目以待。
（二）上市后制定并實施的股權激勵制度
就已上市公司實施股權激勵計劃而言，在充分借鑒科創板相關規則的基礎上，相對于創業板現行規則，本次創業板試點注冊制改革主要作了以下四個方面的調整：
提高股權激勵比例上限。激勵股份或期權總額由不超過總股本的10%提升到20%；
放寬激勵對象限制。單獨或合計持有上市公司5%以上股份的股東、實際控制人等符合條件的，可以成為激勵對象，但上市公司應當充分說明必要性、合理性；
提高授予價格的靈活性。限制性股票授予價格可以低于市場參考價的50%，但應當說明定價依據和定價方式，獨立財務顧問應當發表意見；以及
簡化激勵實施流程。允許上市公司在滿足分次獲益條件后再將授予股份分批登記至激勵對象名下并直接上市流通，提高激勵靈活性。
創業板試點注冊制改革后有關股權激勵計劃的規則與科創板相關規則基本一致，相較于創業板現行規則而言，可謂是實現了較大幅度的松綁，具體如下（與創業板現行規則的差異部分已標紅注明）：
本次創業板試點注冊制改革后，創業板有關上市公司設置、實施股權激勵計劃的相關制度，與科創板基本保持一致，相對于創業板現行規則而言，在靈活性和便利性方面給予了較大幅度的松綁，筆者理解，該等變化主要是為進一步鼓勵創新創業企業進行內部激勵，從提升該等企業內部動能的角度，實現加快傳統產業與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合的戰略目的。
三、結語
總體而言，本次創業板試點注冊制改革在表決權差異安排和股權激勵計劃方面，深度借鑒了科創板的實踐經驗，同時結合自身板塊的定位與屬性，與科創板規則亦存在一定的區別。筆者相信在該等規則的征求意見稿正式實施后，這些變革后的制度會在保持市場規范運行的前提下給創業板市場帶來更多的活力。
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